长江证券对睿智医药中报业绩做了评级分析
睿智医药(300149)：收入增速改善 静待转型成效
类别：创业板 机构：长江证券股份有限公司 研究员：伍云飞 日期：2021-08-31
事件描述
公司发布2021 年中报，实现营业收入8.45 亿元，同比增长26.14%；实现归母净利润513.79 万元，同比下降87.43%；EPS 为0.01 元。
事件评论
发展转型时期，收入增速改善。21Q1/21Q2 分别实现收入3.90 亿元/4.56 亿元，同比增长39.8%/16.4%，21Q2 单季度实现收入环比增长16.9%。公司收入增长但净利润同比下降的原因为1）江苏启东大分子CDMO 处于投产早期，费用增加而规模有待提升；2）为提高人才保留率，公司提高员工薪酬，导致人工成本同比增加；3）租赁准则变更导致部分财务费用增加; 4）汇兑损失同比增加。
CRO 业务增速喜人，CDMO 业务静待花开。21H1 CRO 业务收入增速明显提升，生物类CRO 和化学类CRO 分别实现收入3.67 亿元和2.11 亿元，同比增长42.1%和22.8%。21H1，小分子CDMO 服务项目共计55 个，其中临床前以及临床I 期项目42 个，临床II-III 期项目10 个，商业化项目3 个；大分子CDMO 服务项目共计45 个，其中临床前项目34 个，临床I 期10 个，临床II 期1 个。截止21H1，大分子CDMO 已助力10 个项目成功取得临床试验批件（申报成功率100%），包括8 个NMPA 批件、5 个FDA 批件，其中3 个为中美双报项目。随着CDMO 服务项目数量增长，盈利能力有望提升。
客户拓展颇有成效，产能落地逐步推进。公司发力客户拓展，2021 年上半年，药物研发服务新增客户160 家（国内客户95 家、海外客户65 家），贡献收入超5 千万元，同比增加29.5%。启东大分子CDMO I 期在成功试生产的基础上，完成了2000L 规模的符合GMP 要求的临床样品批次生产，高标准的生产和服务质量为订单增长提供了有力支撑。
预计公司2021-2023 年归母净利润分别为1.50、2.00、2.63 亿元，同比增长-3.2%、33.6%、31.3%，对应EPS 为0.30、0.40、0.53 元；当前股价对应2021-2023 年PE 分别为46X、34X、26X。维持“买入”评级。
风险提示
1. CDMO 业务订单不及预期；
2. 产能落地不及预期。
睿智医药股票从历史来看，睿智医药自18年半年度起商誉占比持续较高，扣除非经常性损益的影响后，公司的业绩为负，经营持续性堪忧。我们知道，高商誉犹如悬在企业头上的达克摩利斯之剑，在行业景气度下行时，风险会加速释放，我们需要避免公司集中、大规模地计提减值对业绩产生影响。
增速远逊同行
中国的CRO行业是近二十年来才发展起来的新兴行业，在国内医药政策鼓励由仿制药向创新药发展、国内监管水平向国际接轨，吸引国际医药研发需求转移的大背景下，国内CRO市场规模快速扩大，迎来持续增长的行业发展黄金机遇。
面对黄金机遇期，A股多数医药研发外包上市公司抓住机会，实现了跨越式发展。仅以最近两年来看，药明康德、康龙化成、美迪西2019年收入增幅分别为33.89%、29.2%、38.3%，扣非净利润增速分别为22.82%、58.15%、10.34%；2020年收入增幅分别为28.46%、36.63%、48.19%，扣非净利润分别为24.6%、58.51%、111.39%。
反观睿智医药过去两年增速远远落后于同行水平，2019年收入和扣非净利润同比增幅分别为33.19%、-20.53%，2020年收入和扣非净利润同比增幅分别为11.58%、-30.31%。对比同行，睿智医药管理层经营完全不及格。2019年6月至2021年1月期间，惠欣担任公司董事长职务。
2021年1月22日，睿智医药宣布惠欣因公司战略发展及个人需要辞职。与此同时，全体董事选举胡瑞连为公司董事长。资料显示，胡瑞连为马来西亚人，直接持有2545万股公司股份，通过控制的MEGA STAR CENTRE LIMITED间接持有2271万股公司股份，合计持有4816万股，占公司总股本的9.64%。胡瑞连现任完美（中国）有限公司董事、副董事长。
市场希望胡瑞连担任董事长之后，可以补齐睿智医药的销售短板，带领上市公司走出泥潭。
不幸的是，胡瑞连上任后60天不到就被刑事拘留。3月17日晚，睿智医药发布公告称，董事长胡瑞连卷入其个人投资的吉林吉福参生物开发股份有限公司股权纠纷，涉嫌职务侵占被公安机关采取了刑事拘留强制措施。为此，公司紧急召开董事会并一致同意在胡瑞连被调查期间若出现无法正常行使董事长职责时，由董事、总经理曾宪维代为履行公司董事长职责，若可正常行使职责的，则由其亲自履行职责。
7月2日，国家药品监督管理局药品审评中心发布公开征求《以临床价值为导向的抗肿瘤药物临床研发指导原则》意见的通知。该文件提出，新药研发应以为患者提供更优的治疗选择为最高目标，当选择非最优的治疗作为对照时，即使临床试验达到预设研究目标，也无法说明试验药物可满足临床中患者的实际需要，或无法证明该药物对患者的价值。
这意味着，新药在疗效方面要打败已经上市且疗效最好的药，方能上市，这将显著影响部分创新能力较差药企的研发投入与意愿，而作为它们下游研发外包服务商的CRO行业可能面对订单数量减少等情况。
7月6日，CRO概念股集体暴跌，睿智医药股价当日大跌5.87%。面对政策压力，竞争优势不明显的睿智医药，日子可能会更加难过。
说明，文章数据引用权威财经媒体，比如东方财富网，新浪财经等。
