春风动力(603129)点评报告：11月公司两轮车出口大增96%；国内大排量两轮车大增超100%
类别：公司 机构：浙商证券股份有限公司 研究员：王华君/李锋 日期：2021-12-2711 月行业中大排量两轮车同比+14%，公司250cc+两轮车同比增速超100%根据中国摩托车商会数据：11 月中大排量两轮车销售15.8 万台，同比增长14%。
其中，150cc<排量≤250cc 销售13.2 万台，同比增长10%；排量>250cc 销售2.6万台，同比增长47%。11 月公司>250cc 大排量两轮车销售超3300 台，同比增长106%，环比+11%；市占率超12%，同比提升3.6pct。1-11 月国产750cc+两轮摩托车累计销售超3300 台，同比增长2250%+。11 月单月实现销售800+，行业>750cc销量近3 月维持高增长，我们判断公司MT800 已进入起量阶段，爆款基因明显。
公司11 月两轮车海外销量亮眼，四轮车销量持续维持高景气度1-11 月公司两轮车累计出口销量超18000 辆，同比增长160%，两轮车在海外市场的竞争力逐渐凸显。公司11 月两轮车出口2400+辆，同比+96%。其中250cc+大排量两轮车实现出口1800 辆，同比+205%，环比大增80%，体现出公司产品逐渐受到海外客户认可，尤其是高端产品已能与美日等头部品牌在成熟市场展开竞争角逐。1-11 月国产四轮车销量超41000 量，同比增长74%，其中11 月国产四轮车销量超40000 台，同比增长15.2%。11 月公司四轮车销售超1.7 万台，同比增长115+%，四轮车销售持续维持强劲增长态势。
美国市场市占率持续提升；美国CPI 创近40 年新高，静待关税调整美国为公司重要海外市场，四轮车北美市占率持续提升。北美四轮车消费量约占全球消费量的73%，为最大单一市场。今年1-11 月公司四轮车累计销售14.7 万辆，其中出口占比为99%。预计美国市场的市占率将由去年的3%左右，提升到今年5%+，我们认为市占率未来将持续提升至10%+。
美国11 月CPI 环比上涨0.8%，同比上涨6.8%，为1982 年以来最高水平，同比增速连续创历史新高。若后续美国对华贸易政策迎来调整或对公司商品实行关税豁免，公司盈利能力将大幅改善。
盈利预测及估值：未来三年净利润CAGR 为40%，维持“买入”评级预计2021-2023 年归母净利润为4.6/7.5/10.1 亿元，同比增27%/64%/34%，PE 为48//29/22 倍。2021~2023 年净利润CAGR 为40%。基于公司四轮车和两轮车市占率逐步提升、对消费者深度理解并且擅长打造爆款车型的基因，维持买入评级。
风险提示：海外开拓不达预期；国内竞争加剧；原材料、海运费、汇率波动风险
春风动力(603129)：四轮车销量超预期 补库或将形成有力支撑
类别：公司 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：丁健/常菁/陈显帆 日期：2021-12-22公司近况
根据中国摩托车工业产销快讯统计，春风动力四轮车单月销量持续创新高。
1H20 与2H20 春风动力单月平均销量分别为0.41 万和0.82 万辆；1H21单月平均销量增至1.20 万辆；今年9 月以来单月平均销量增至1.68 万辆。
市场对公司四轮车业务高增长的持续性存疑，我们认为北美经销商补库行情或将于2022 年启动，有望对公司四轮车业务增长形成有力支撑。
评论
北美四轮车终端需求旺盛，海外龙头厂商供给受限。四轮车提供了具有吸引力的社交距离解决方案，疫情之后北美终端需求表现强劲。根据Polaris公告，2020 年北美ATV/UTV销量同比增长33%/25%至34.5/64 万辆，较2019 年新增8.5/13 万辆。然而，由于供应链零部件短缺（减振器、曲轴箱、车门、塑料件等）与物流运输受限，Polaris等海外龙头厂商供给能力远不能满足终端需求。2020 年Polaris四轮车收入同比仅增7.7%，考虑到涨价，我们估算其出货量同比增幅小于7%。
供需矛盾下，渠道库存持续去化，当前处于历史低位。根据Polaris公告，北美四轮车经销商库存持续下降，3Q20 库存同比下降67%，3Q21 同比下降40%，当前处于历史低位。Polaris 3Q21 电话会表示渠道库存仅留存不到1 个月的水平。根据我们测算，北美四轮车行业渠道库存正常水平约30万辆；到3Q21，我们预计渠道仅留存6 万辆左右，补库需求约24 万辆。
补库行情或将于2022 年启动，看好供应链弹性更大的企业。截至3Q21，Polaris零部件短缺仍未改善，公司管理层预计将于2022-2023 年恢复至正常水平。对比春风动力，受益于国内供应链的强大支持，今年9 月以来单月销量持续创新高。往前看，我们认为伴随新用户增加与复购率提升，明年终端需求有望延续景气，带动渠道补库行情启动。补库行情下，我们认为春风动力具有更强的供应链优势，有望抢占北美市场份额，四轮车业务高增长的持续性或将好于市场预期。
估值与建议
我们维持2021 年EPS盈利预测不变，考虑到公司具有更强的供应链优势，渠道补库行情下有望带动北美四轮车销量增长，我们上调2022 年净利润9.8%至8.18 亿元，对应2021 和2022 年EPS分别为3.14 和5.45 元。当前股价对应2022 年28.2 倍市盈率。维持跑赢行业评级和198.00 元目标价，对应36.3 倍2022 年市盈率，较当前股价有28.8%的上行空间。
风险
四轮车景气下行超预期；大排量新产品销量不及预期；关税豁免不及预期。
说明，文章数据引用权威财经媒体，比如东方财富网，新浪财经等。
