类别：公司 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：刘乐文/邱季/周博文 日期：2021-08-27
事件
公司公布2021 年中报，实现营业收入42.10 亿元，同比增长14.26%；归母净利润2.86 亿元，同比增长55.84%；扣非归母净利润3.32 亿元，同比增长103.26%。
简评
护肤品类表现亮眼，电商加快多元化平台和私域建设21H1 公司营收同增14.26%，Q1、Q2 分别同增27.04%、3.73%，Q2 增速放缓主因：（1）去年疫情后公司于Q2 加大线上投放，尤其是直播业务大增，因此电商销售基数较高；（2）今年夏季气温不高，影响六神等夏季旺季产品增速。
具体看，21H1 护肤品类（佰草集、玉泽、典萃、高夫、双妹、美加净）收入12.48 亿元，同比增长约30%，各品牌销售表现突出，且利润水平恢复至正常，持续边际改善，其中佰草集增长约40%；典萃增长约60%；双妹增长约90%；高夫增长约40%；美加净增长约20%；玉泽个位数增长，Q2 环比改善。
个护家清收入17.11 亿元，同比增长约7%，其中家安增长超20%，六神受天气因素和结算错期影响有所放缓。母婴收入10.62亿元，同增10%+，其中启初增长超40%，汤美星全球收入高单位数增长。合作品牌合计收入1.86 亿元，同比增长约10%，其中片仔癀高个位数增长。
从渠道看，21H1 线下收入25.99 亿元，同比增加15.19%，其中百货在去年进行优化调整后，运营效益有效提升，实现扭亏为盈；CS 渠道实现有效增长，上半年与屈臣氏开展数字化深度合作。线上收入16.07 亿元，同比增加12.67%，其中电商收入单位数增长，一方面由于去年电商投放和活动力度较大，导致基数较高，另一方面公司仍在积极解决电商历史遗留问题。公司推进电商业务优化转型，加快搭建多元化平台和私域生态，开设抖音旗舰店，抖音、小红书流量效果初现。
结构优化持续拔高毛利率，品牌盈利能力显著改善，业绩弹性凸显21H1 综合毛利率64.26%，同比上升2.43pct，其中Q1、Q2 毛利率分别63.73%、65.77%，同比提升1.49pct、3.44pct。虽然上半年受大宗商品普遍涨价影响，原材料成本提升较多，但公司毛利率依然实现显著提升，主要受益整体聚焦高毛利率品牌和头部SKU，尤其是护肤类和母婴类毛利率明显提升，佰草集、典萃、双妹、高夫、启初等高毛利率品牌增长更快，同时部分品牌有一定提价。
21H1 期间费用率57.75%，同增0.24pct，其中销售费用率47.06%，同增1.28pct，主因去年公布股权激励费用摊销增加、新增渠道投放增加、Q2 新品上市节点营销投放增加以及部分管理费用重分类至销售费用等。管理费用率10.50%，同降0.25pct。研发费用率1.88%，基本持平。
上半年毛利率提升带来业绩弹性，多数品牌盈利情况均有不同程度改善，佰草集子公司上半年实现净利润1.23 亿元，典萃和高夫盈利能力亦大幅提升，带动归母净利润和扣非业绩在去年低基数下同比大增55.84%、103.26%，归母净利率和扣非净利率分别为6.79%、7.89%，同增1.81pct、3.45pct。其中Q2 归母净利润和扣非业绩分别1.17 亿元、1.33 亿元，同比大增81.69%、299.10%。
21H1 末存货8.75 亿元，同比减少12.49%，存货周转天数104 天，同降19 天，较19H1 降低8 天。应收账款周转天数51 天，同降12 天，较19Q1 降低2 天。整体营运能力实现提升，带动经营活动现金净流入同增86.55%至6.64 亿元。
投资建议：上半年护肤品类销售表现突出，Q2 高技术含量的功能性新品增加，例如玉泽臻安润泽修护蓝铜胜肽精华液。公司聚焦高毛利赛道和头部SKU，继续优化调整线下低效网点，改善线上营销投放效率，带动毛利率显著提升，实现业绩高速增长。我们适当调高盈利预期，预计公司2021-2023 年归母净利润为5.34 亿元、8.30 亿元、11.95 亿元，对应PE 为63.1 倍、40.7 倍、28.2 倍，维持“买入”评级。
风险因素：后续战略举措落实不到位；新品长尾效应不足；线下调整不顺；后续新品营销投入过大等。
说明，文章数据引用权威财经媒体，比如东方财富网，新浪财经等。
